Vào ngày 14 tháng 1, một dự luật nhằm đề ra quy định cho thị trường tiền điện tử Hoa Kỳ — Đạo Luật CLARITY, sẽ trải qua cuộc biểu quyết quan trọng tại Ủy ban Ngân hàng Thượng viện. Trước đêm trước sự kiện đáng chú ý này, Brian Armstrong, người sáng lập kiêm CEO của Coinbase, đã công bố rằng công ty sẽ rút hoàn toàn sự ủng hộ cho dự luật này với lý do: "Một dự luật tồi tệ còn tệ hơn không có dự luật nào."
Ngay lập tức, thông báo này đã gây sóng gió trong ngành công nghiệp. Tuy nhiên, điều thực sự đáng ngạc nhiên là sự phản đối của Coinbase gần như đã tạo ra một phe đối lập với tất cả các cầu thủ nặng ký khác trong ngành.
Chris Dixon, đối tác của a16z — một cái tên lớn trong lĩnh vực đầu tư rủi ro, cho rằng "đây là thời điểm để tiến lên"; Brad Garlinghouse, CEO của Ripple — một công ty thanh toán lớn, tuyên bố rằng "rõ ràng hơn là hỗn loạn"; Arjun Sethi, Giám đốc điều hành liên doanh của sàn giao dịch cạnh tranh Kraken còn khẳng định rằng "đây là thử thách về định kiến chính trị"; thậm chí tổ chức phi lợi nhuận Coin Center, luôn nổi tiếng với việc bảo vệ nguyên tắc phi trung tâm, cũng tuyên bố rằng dự luật "đúng về mặt bảo vệ nhà phát triển".
Một bên là ông lớn không thể phủ nhận trong ngành, một bên là đồng minh quan trọng trước đây của ông lớn. Điều này không còn là câu chuyện cũ về ngành tiền điện tử chống lại người quản lý Washington mà trở thành một cuộc nội chiến diễn ra trong ngành.
Tại sao Coinbase bị cô lập khỏi các cái khác?
Câu trả lời rất đơn giản, vì hầu hết tất cả các nhà tham gia chính đều dựa vào lợi ích kinh doanh và triết lý tồn tại riêng của họ, kết luận rằng dự luật không hoàn hảo này là lựa chọn tốt nhất hiện tại.
Đầu tiên là a16z. Là một trong những cơ sở đầu tư tiền điện tử nổi tiếng nhất trong Thung lũng Silicon, danh mục đầu tư của a16z gần như lan rộng mọi lĩnh vực tiền điện tử. Đối với họ, cái chết nhất không phải là sự khắc nghiệt của một điều khoản cụ thể, mà là sự không chắc chắn trong quản lý liên tục.
Một khung pháp lý rõ ràng, mặc dù không hoàn hảo, vẫn có thể cung cấp đất sống cho toàn bộ hệ sinh thái mà họ đầu tư. Quan điểm của Chris Dixon đại diện cho sự đồng thuận của nhà đầu tư, trong mắt họ, sự chắc chắn về quản lý quan trọng hơn so với một dự luật hoàn hảo.
Thứ hai là sàn giao dịch Kraken. Là một trong những đối thủ trực tiếp lớn nhất của Coinbase, Kraken đang tích cực chuẩn bị cho IPO.
Một sự ủng hộ quản lý từ Quốc hội sẽ làm tăng đáng kể giá trị thị trường công khai của nó. Trái lại, giới hạn thu nhập từ stablecoin trong dự luật chỉ ảnh hưởng tài chính của Kraken rất ít so với Coinbase. Trong trường hợp của Kraken, việc chấp nhận mất mát kinh doanh ngắn hạn kiểm soát được để đổi lấy lợi ích khổng lồ từ việc niêm yết dài hạn là một lựa chọn không cần suy nghĩ.
Hãy nhìn vào Ripple, một trong những ông lớn trong lĩnh vực thanh toán. CEO Brad Garlinghouse của họ chỉ cần sáu chữ để tóm tắt quan điểm: "Sáng suýt chạm hơn hỗn loạn" (clarity beats chaos). Đằng sau điều này là cuộc tranh luận pháp lý kéo dài nhiều năm và mất hàng trăm triệu đô la giữa Ripple và SEC.
Đối với một công ty đã bị quản lý mệt nhoài, mọi hình thức hòa bình đều là chiến thắng. Dù dự luật không hoàn hảo, nó cũng tốt hơn nhiều so với việc mất hết thời gian trong phòng tòa.
Cuối cùng là tổ chức thúc đẩy Coin Center. Là một tổ chức phi lợi nhuận, quan điểm của họ ít bị thúc đẩy bởi lợi ích kinh doanh nhất. Suốt nhiều năm, yêu cầu cốt lõi của họ là đảm bảo các nhà phát triển phần mềm không bị phân loại sai là "người chuyển tiền" và bị quản lý quá mức.
Dự luật này hoàn toàn tích hợp Đạo luật Xác định Quản lý Blockchain của họ (BRCA), bảo vệ pháp lý cho các nhà phát triển. Mục tiêu cốt lõi đã đạt được, các chi tiết khác có thể được nhượng bộ. Sự ủng hộ của họ đại diện cho sự công nhận của người ủng hộ "nguyên thủy" trong ngành.
Khi các nhà đầu tư, sàn giao dịch, công ty thanh toán, và tổ chức thúc đẩy đứng chung về một phía, quan điểm của Coinbase trở nên rất nổi bật.
Vậy câu hỏi đặt ra là, nếu toàn bộ ngành công nghiệp đều nhìn thấy con đường tiến lên, thì Coinbase thấy điều gì, đến mức họ sẵn lòng gây chia rẽ ngành để ngăn chặn mọi thứ này?
Câu trả lời nằm trong báo cáo tài chính của Coinbase, một "hố" trị giá 14 tỷ đô la.
Để hiểu hanh động đánh bàn của Armstrong, phải hiểu rõ lo lắng sống còn của Coinbase. Trong thời gian dài, một phần lớn thu nhập của Coinbase dựa vào phí giao dịch tiền điện tử.
Sự yếu điểm của mô hình này đã được tiết lộ trong thời kỳ Đông lạnh tiền điện tử, khi thị trường tăng giá, họ kiếm được nhiều tiền và khi thị trường giảm giá, thu nhập giảm đáng kể, thậm chí có thể mất lãi trong một quý. Công ty phải tìm nguồn thu nhập mới, ổn định hơn.
Thu nhập từ stablecoin chính là đường cong tăng trưởng thứ hai mà Coinbase tìm thấy.
Mô hình kinh doanh của họ không phức tạp, người dùng giữ stablecoin USDC gắn kết với USD 1:1 trên nền tảng Coinbase, sau đó Coinbase cho vay số dư này thông qua giao thức DeFi (như Morpho), kiếm lãi suất, và sau đó trả lại một phần lợi nhuận dưới dạng phần thưởng cho người dùng. Theo dữ liệu trên trang web chính thức của Coinbase, người dùng thông thường có thể nhận được lợi nhuận hằng năm là 3.5%, trong khi lợi nhuận của thành viên trả phí có thể đạt tới 4.5%.
Theo báo cáo tài chính của Coinbase cho Quý 3 năm 2025, "Thu nhập lãi suất và tài trợ" của họ đã đạt tới 3.55 tỷ USD, trong đó phần lớn đến từ hoạt động stablecoin. Dựa trên điều này, có thể ước lượng rằng vào năm 2025, mảng này đã đóng góp khoảng 14 tỷ USD vào doanh thu của Coinbase, chiếm tỷ trọng ngày càng cao trong tổng doanh thu của họ. Trong thị trường giảm giá giao dịch, nguồn dòng tiền này ổn định và đáng kể chính là cọng cỏ cứu cánh của Coinbase.
Tuy nhiên, một điều khoản mới trong Đạo luật CLARITY đã đánh chặn mạnh vào điểm yếu của Coinbase. Điều khoản này quy định rằng nhà phát hành stablecoin hoặc liên quan không được trả lãi nếu người dùng "giữ tĩnh" (Static Holdings), nhưng được phép trả lãi cho "Hoạt động và Giao dịch" của họ.
Điều này có nghĩa là hành vi chỉ giữ USDC trong tài khoản Coinbase để nhận lãi sẽ bị cấm. Điều này tác động nghiêm trọng đến Coinbase, và nếu dự luật được thông qua, nguồn doanh thu 14 tỷ USD này có thể giảm đáng kể hoặc thậm chí về không.
Ngoài ra, các vấn đề được liệt kê bởi Armstrong trên mạng xã hội nghe như là những cuộc tranh luận về cấu trúc thị trường: dự thảo có thể kiểm soát đường đi của việc mã hóa cổ phiếu/chứng khoán gián tiếp, đặt ra rào cản cao hơn cho DeFi, khiến cho việc quản lý dễ dàng tiếp cận dữ liệu tài chính của người dùng, đồng thời làm suy yếu vai trò của CFTC trên thị trường vật lý.
Cấm lãi suất stablecoin chỉ là một vị thuốc đông y trong số những đòn công hiện ngay và ảnh hưởng nhất đến Coinbase.
Lợi ích khác nhau, lựa chọn tự nhiên khác nhau.
Quy mô kinh doanh stablecoin của Kraken nhỏ hơn rất nhiều so với Coinbase, họ có thể chấp nhận thiệt hại ngắn hạn để đổi lấy giá trị IPO dài hạn; Lõi hạt nhân của Ripple là thanh toán, sự rõ ràng về quy định cao hơn hết; Bàn cờ của a16z là toàn bộ sinh thái, thất bại hay thành công của dự án đơn lẻ đều không ảnh hưởng đến cả bức tranh chung. Coinbase nhìn thấy bức vực, trong khi các công ty khác nhìn thấy là cầu nối.
Tuy nhiên, trò chơi này vẫn có bên thứ ba: ngành ngân hàng truyền thống.
Hiệp hội Ngân hàng Mỹ (ABA) và Viện Nghiên cứu Chính sách Ngân hàng (BPI) cho rằng việc cho phép thanh toán lợi nhuận bằng stablecoin sẽ dẫn đến mất hàng nghìn tỷ đô la gửi tiền từ hệ thống ngân hàng truyền thống, đe dọa sự tồn tại của hàng ngàn ngân hàng cộng đồng.
Ngay từ tháng 7 năm 2025, Dự luật Thiên tài Stablecoin đã được thông qua, trong đó rõ ràng cho phép "bên thứ ba và liên quan" thanh toán lợi nhuận bằng stablecoin, tạo không gian pháp lý cho mô hình của Coinbase. Tuy nhiên, trong vòng 7 tháng sau đó, ngành ngân hàng đã tiến hành một chiến dịch lobbing mạnh mẽ, thành công cuối cùng khiến cho lệnh cấm "giữ tĩnh" được thêm vào Đạo luật CLARITY.
Các ngân hàng không sợ tỷ lệ lợi nhuận 3.5%, mà là mất quyền định giá tiền gửi. Khi người dùng có thể tự do lựa chọn giữ tiền ở ngân hàng hay nền tảng tiền mã hóa, sự độc quyền lãi suất thấp của ngân hàng trong suốt nhiều thập kỷ sẽ kết thúc, đó mới là bản chất của xung đột.
Vậy, đối diện với một trò chơi lợi ích phức tạp như vậy, tại sao chỉ có Armstrong chọn cách quyết liệt nhất?
Điều này không chỉ là va chạm lợi ích kinh doanh, mà còn là sự xung đột giữa hai triết lý tồn tại hoàn toàn khác biệt. Một là lý tưởng bất quân tử kiểu Silicon Valley và không nhượng bộ, một là thực dụng kiểu Washington và cải tiến từ từ.
Đại diện cho cái đầu tiên là Brian Armstrong. Anh không phải lần đầu tiên đối đầu công nhân, ngay từ năm 2023, khi SEC kiện Coinbase vì vận hành sàn giao dịch chứng khoán trái pháp luật, Armstrong đã công khai chỉ trích SEC với "tư thế không nhất quán", và tiết lộ rằng Coinbase đã tổ chức hơn 30 cuộc họp với cơ quan quản lý, lặp lại yêu cầu quy tắc cụ thể nhưng không bao giờ nhận được phản hồi.
Quan điểm của anh luôn nhất quán: ủng hộ quản lý, nhưng quyết liệt phản đối "quản lý tồi". Theo anh, chấp nhận một dự luật có khuyết điểm cơ bản, so với việc tạm thời không có dự luật nào, hiểm họa hơn. Vì một khi luật được ban hành, việc muốn sửa đổi trong tương lai sẽ khó khăn. Để có chắc chắn ngắn hạn mà chấp nhận một dự luật hủy hoại mô hình kinh doanh cơ bản, không khác gì uống chất độc với hy vọng giải thoát.
Logic của Armstrong là, hiện giờ có thể đối đầu bất kỳ chi phí nào, mặc dù đau đớn, nhưng giữ lại khả năng chiến đấu cho những quy tắc tốt đẹp hơn trong tương lai. Nếu hiện tại nhượng bộ, điều đó có nghĩa là vĩnh viễn từ bỏ mảnh đất lợi nhuận bằng stablecoin. Trong cuộc chiến hủy diệt này liên quan đến tương lai của công ty, làm mềm là đầu hàng.
Còn những nhà lãnh đạo ngành tiền mã hóa khác, họ đã thể hiện triết lý thực dụng hoàn toàn khác biệt. Họ hiểu rõ luật chơi tại Washington, lập pháp là nghệ thuật của sự nhượng bộ, hoàn hảo là kẻ thù của giỏi giang.
CEO của Kraken, Jesse Powell, cho rằng quan trọng là trước hết thiết lập một cấu trúc pháp lý, để ngành có vị thế xã hội hợp pháp, sau đó thông qua sự tham gia và lobbing liên tục, từ đó ngành từng bước hoàn thiện trong thực tiễn. Trước hết là tồn tại, sau đó là phát triển.
Tổng giám đốc của Ripple, Brad Garlinghouse, luôn đặt sự chắc chắn lên hàng đầu. Nhiều năm tranh cãi tố tụng đã giúp ông nhận ra rằng, đấu tranh trong bùn pháp lý là một gánh nặng lớn đối với công ty. Một hòa bình không hoàn hảo vẫn tốt hơn là một cuộc chiến hoàn hảo.
Chris Dixon từ a16z nhìn từ chiều cao chiến lược của cạnh tranh toàn cầu, cho rằng nếu Hoa Kỳ chậm trễ trong việc ban hành luật pháp do các mâu thuẫn nội bộ, nước này sẽ đánh mất vị trí trung tâm của sáng tạo tài chính toàn cầu cho Singapore, Dubai hoặc Hong Kong.
Armstrong vẫn đang chiến đấu với Washington theo cách của Silicon Valley, trong khi những người khác đã học được ngôn ngữ của Washington.
Một là kiên trì theo nguyên tắc "hy sinh để rồi rắt, không để cho đám đông còn ít"; hai là xem xét thực tế theo nguyên lý "núi xanh ở đó, không sợ hết củi cháy". Cái nào cao minh hơn? Trước khi thời gian đưa ra câu trả lời, không ai có thể kết luận trước. Nhưng điều chắc chắn là, cả hai lựa chọn đều đến với một giá trị nặng nề.
Giá thật sự của cuộc nội chiến do Coinbase châm ngòi, là gì?
Đầu tiên, nó gây ra sự phân chia chính trị trong ngành công nghiệp tiền điện tử.
Theo báo cáo của Politico, việc Chủ tịch Ủy ban Ngân hàng Thượng viện Tim Scott hoãn quyết định bỏ phiếu được thực hiện khi Coinbase lập tức quay đầu và dự luật vẫn chưa chắc chắn được ủng hộ bởi các nghị sĩ của hai đảng. Hành động của Coinbase mặc dù không phải là nguyên nhân duy nhất, nhưng chắc chắn đã là yếu tố chính dẫn đến sự hỗn loạn của toàn bộ nỗ lực.
Nếu dự luật cuối cùng bị trì hoãn, các công ty khác có thể đổ lỗi cho Coinbase, cho rằng họ đã ảnh hưởng đến quy trình của ngành công nghiệp vì lợi ích cá nhân của mình.
Thậm chí hơn nữa, cuộc trăn trở nội bộ mở cửa, đáng kể suy yếu khả năng thỏa thuận tập thể của ngành công nghiệp tiền điện tử tại Washington.
Khi người làm luật thấy rằng ngành công nghiệp bên trong không thể thống nhất giọng nói, họ sẽ cảm thấy bối rối và thất vọng. Một ngành công nghiệp bị phân chia, trước áp lực từ các nhóm lợi ích tài chính truyền thống mạnh mẽ, sẽ không thể chống cự.
Thứ hai, điều đó đã phơi bày khó khăn của quản lý trong thời đại số.
Đạo luật CLARITY cố gắng đi trên sợi dây thép giữa khuyến khích sáng tạo và phòng ngừa rủi ro, nhưng điểm cân bằng này gần như không thể làm hài lòng mọi người. Đối với Coinbase, luật pháp quản lý quá chặt chẽ; đối với ngân hàng truyền thống, luật pháp quá lỏng lẻo; đối với các công ty tiền điện tử khác, có lẽ luật pháp vừa phải đâu đó.
Vấn đề của quản lý đó là, nó cố gắng đặt ranh giới cho một lòng tham không đến hồi kết. Mỗi lần một quy tắc được đưa ra chỉ là bắt đầu cho một ván cờ mới.
Nhưng chi phí quan trọng nhất của cuộc chiến nội bộ này, là đã làm lung lay nền móng của ngành công nghiệp tiền điện tử.
Ngành công nghiệp tiền điện tử cuối cùng là gì? Đó có phải là một cuộc thử nghiệm xã hội về phi trung tâm hóa và tự do cá nhân, hay là một loại hình kinh doanh về tăng trưởng tài sản và sáng tạo tài sản? Đó có phải là một cuộc cách mạng đối với hệ thống tài chính hiện có, hay là một bổ sung và cải tiến cho nó?
Sự quyết tâm của Amstrong, cùng với sự thoả hiệp của người khác trong ngành, cùng nhau vẽ nên bức tranh chân thực hiện tại của ngành này: một thể chất mâu thuẫn đang lúc nao nức giữa lý tưởng và hiện thực, cách mạng và kinh doanh.